美股10月以一輪劇烈震盪收尾，高盛衍生品策略師 Brian Garrett 在最新周報中梳理出七大市場“修復”信號，認為當前定位與情緒已釋放出逆向買入依據——但他同時坦言，真正的考驗還沒結束：“我們只需要先熬過2026年。”
納斯達克100指數10月累計下跌約7%，為AI行情2023年啟動以來表現第二差的月份，並陷入年内第三次調整。芯片股週五單日重挫7%至8%，創逾15年來第三大單日相對跌幅；費城半導體指數在連續355個交易日站穩200日均線之後，於週五跌破該均線，目前正在測試7月低點。標普500指數當週下跌0.6%，收於7580點。
但 Garrett 指出，儘管現貨價格持續承受壓力，“一些逆向指標正在出現，暗示當前的走勢可能具備一定的修復特徵”。高盛大宗經紀（Prime Brokerage）數據顯示，對沖基金目前的淨敞口水平歷史上通常與超過20%的回撤相伴隨，而標普500目前僅從歷史高點回調約3%，這一背離本身即構成逆向信號。
芯片股355天紀錄終結，估值回落到AI週期低點
高盛專家指出，費城半導體指數週五收盤跌破200日均線，終結了長達355個交易日的連續上漲紀錄，這是過去10年來第三長的連續強勢周期，目前正回調至7月的低點。半導體板塊的遠期市盈率已回落至約16倍，觸及本次週期的估值低點。
觸發這輪殺跌的，是一週密集的財報季——Callahan認為，相關數據點「在某程度上呈現出增速拐點的特征」，但他強調這些信號「均來自AI核心複合體之外」，並引用亞馬遜給出的AWS未來兩年收入能見度作為佐證。
次日反應更加劇烈：NOW單日跌25%，INTC跌30%，RDDT跌30%，FFIV跌20%，多隻個股創下史上最差的財報後表現。Callahan將原因歸結為倉位擁擠、財報日曆壓縮以及持續的行業結構性爭議。
Garrett 进一步指出，市場波動的方向已經發生轉變——股票「不再向上崩漲」。以英特爾為例，今年6月其平均單日漲幅曾達6.5%，而目前的平均單日跌幅已經超過平均漲幅。半導體 ETF 和 QQQ 也都呈現出相同的規律：下跌日的平均振幅再次大於上漲日。用 Garrett 的話來說，股票正在「重新像股票一樣運作——下行波動比上行波動更加極端」。
指數波動率補漲，但 Gamma 絲毫未動
Garrett 列出的第一個逆向信號是：宏觀層面的股票隱含波動率終於開始「補漲」，追趕上此前已充分定價的恐慌情緒的單股波動率和信用市場。
高盛衍生品团队的周度报告显示，納斯達克100指數一個月的隱含波動率在單個交易日內驟升近2個波動率單位，客戶首次出現追買指數下行保護以及半導體板塊看跌期權的流向變化，標普500指數盤中一度跌破中期CTA（趨勢跟踪策略）閾值。QQQ實際波動率相對於隱含波動率的偏離幅度，為過去一年中最为顯著的單次事件之一。
波動率的波動率也同步飆升：VVIX盤中最高觸及124，為特定地緣衝突爆發以來的最高水平，隨後有所回落。美國股票期權週五單日成交量接近1億張合約，創歷史第四高紀錄。
唯一按兵不动的是 Gamma。Garrett 指出，“儘管指數單日實際波動幅度不小，0DTE跨式期權的定價始終沒有出現明顯反應”。以標普500為例，涵蓋蘋果財報與中期選舉雙重催化劑的跨式期權成本僅為150個基點——低於週五單個交易日180個基點的實際跌幅。年末方向性隱含波動率方面，標普500為±5.1%，納斯達克100為±7.8%，羅素2000為±6.3%，大盤波動率再次高於小盤。
對沖基金淨敞口觸及「熊市級別」，但指數未跌
第二個反向信號來自高盛的數據：對沖基金四週來首次淨買入美國股票（+1.1個標準差），但73%的買入來自宏觀產品，且主要以空頭回補為主——美國上市的空頭頭寸減少了4.8%，為六個多月來最大的單周回補幅度，科技、大盤股權及信用領先。
儘管科技是當週淨買入最多的板塊，但據高盛大宗經紀團隊統計，這部分買盤（截至週四）僅相當於過去三週賣出量的約40％，“七巨頭”（Mag 7）在過去五個交易日中有四天遭遇淨賣出，“顯示出風險偏好幾乎沒有實質性修復”。
值得注意的是，Garrett 指出 Mag 7 仍是目前 TMT 中“少数持仓繼續累積的領域之一”，多頭頭寸仍接近年內高位——市場在賣出科技股的同時，反而對持仓最為集中的那一部分依依不捨。
更關鍵的是：美國的基本面多空淨槓杆率降至47%，處於過去一年的第7百分位。Garrett 將這一數據與標普500指數的回撤幅度進行迴歸分析後發現，這一淨敞口水平歷史上通常與超過20%的回撤相對應——而目前指數僅從歷史高點下跌了約3%。換言之，對沖基金的持倉已經在為一場「尚未發生的熊市」提前做準備，這恰恰構成了逆向看多的依據。
80%成分股上漲，指數卻收跌：「防禦股太貴」
第四和第五個信號來自市場內部結構。週四，標普500指數中有406隻成分股上漲，這是2026年以來單次記錄中比例最高的一次，但指數當天仍下跌。Garrett 將所有下跌交易日與當天上漲個股的比例製成散點圖，週四的數據點顯得格外突出——80%的成分股上漲而指數下跌，在歷史上幾乎是絕無僅有的。
這背後是 AI 與非 AI 股票的持續撕裂：高盛 AI 赢家組合持續承受壓力，而剔除 AI 板塊的標普500（S&P ex-AI）則在本月有望錄得2022年以來的最佳單月表現。同時，美國國債（TLT）與 AI 赢家組合呈現約-0.7的兩週相關性，接近過去兩年的低點區間，呈現「AI 下跌、債券上漲」的經典避險格局。
在估值層面，標普500指數在五年內累計漲幅達到10.7%，但遠期市盈率已回落到2026年的最低水平，約19倍——指數上漲而估值「向下追平」盈利，構成逆向信號。然而「防禦性資產已經很貴」：股息收益率因子處於過去10年的第90百分位，估值因子處於第80百分位；而動量因子僅處於第30百分位，成長因子處於第40百分位。低波動率指數的遠期估值倍數已擴張至成長股水平。
Callahan 表示，「拓寬投資組合」的討論越來越多，但「說起來容易做起來難」——在非 AI 板塊帶領的交易日，往往會給人一種「頭寸被拆解」的不安感，而且也難以找到真正不受 AI 颠覆性論調干擾的非 AI 目標。他列出了目前有效的個股包括：AAPL、SNPS、ADI / TXN / NXPI、SPOT、V/ MA、EBAY 和 LYV。
蘋果創歷史新高估值，中期選舉折價定價
本周市場催化劑高度密集：蘋果（AAPL）週一盤後財報、AMD與ANET週二財報、週二中期選舉（Kalshi預測民主黨全面勝出概率為65%）、週三財政部再融資細節（QRA），以及週五非農就業數據（上月為+2.9萬）。標普500本周隱含波動幅度為1.84%。
Callahan 重點關注五隻個股。蘋果以36倍的遠期市盈率創歷史絕對估值新高，較標普500溢價17倍，創下相對估值紀錄——這家仍被視為避險資產的超大盘股，也是有史以來最昂貴的，正證實了「防禦很貴」的邏輯。
在中期選舉方面，Garrett預計對整體指數「不會構成事件」，但認為這是主題投資策略大顯身手的好時機。他特別提到了最值得關注的配對交易：做多可再生能源及電網相關股，同時買入超大型數據中心及數據中心設備板塊的下行保護——「誰來為數據中心的用電付費？」他認為這是美股市中「被低估程度最高的選舉敏感主題」。
最後兩個信號：AI 融資預期逆轉，散戶開始「問清楚再買」
Garrett 最後兩個逆向信號較為柔軟。其六：信用市場專家開始暗示 AI 的融資需求可能低於預期，如果大型雲服務供應商對債券市場的依賴減弱，將有助於緩解市場焦慮，但「需要時間才能實現」。
其七也是 Garrett 最為津津樂道的一個：他的大學同學和岳父的行為已開始發出警示信號——這一群體「從無條件逢低買入，變為至少先問一句再買入」。Garrett 認為，散戶投資者正處於「智能體化轉型的前夜」，並以一則廣告為例：在孩子們外出討糖的間隙，廣告承諾「7分鐘內設定好你的智能體期權策略」。
綜合來看，Garrett認為定位層面的信號支持修復：淨敞口已對應歷史上20%以上的回撤、出現恐慌性的市場廣度異常、防禦股估值嚴重高估、散戶情緒出現動搖。但資金流向表明去槓桿遠未結束：各交易臺仍在賣出科技股，Mag的7多頭頭寸仍接近年內高位，CTA系統即將觸發新一輪做空信號，而期權市場對蘋果財報與中期選舉疊加事件的定價，甚至低於週五單日的實際波動成本。至於2027年，期權市場已將指數內部相關性定價至約20%的歷史低位——屆時指數可能岿然不動，而內部仍是天翻地覆。
