美國10月非農就業報告將於週五（11月6日）美東時間8:30發布。市場普遍預期數據將從9月的低點反彈，但這份報告的發布時機極其棘手——就在數據公佈前一天，科技股遭遇重創，納斯達克100指數單日暴跌6.36%，創下自2020年3月以來最慘烈的一天，AI交易全面瓦解。
週四的市場劇震已經深刻改變了對就業報告的解讀框架。標普500指數單日下跌4.36%，費城半導體指數重挫12%，VIX 恐慌指數跳升11.5點至28，市場流動性急劇收縮。在這種背景下，一份超預期的就業數據不僅無法提振市場情緒，反而在最糟糕的時機重新燃起對聯邦儲備局12月加息的預期，給已經岌岌可危的市場再添一把火。
從期權市場的反應來看，投資者正在為大幅波動做準備。週五標普500指數的跨式期權隱含波動幅度上升至1.45%，這是今年3月以來最高的單日定價水平——而週四當天跨式期權實際實現的波動幅度已經是定價的近8倍。
數據顯示反彈跡象，但分歧仍存
市場普遍預期10月非農就業人數將從9月的29,000人大幅回升。彭博調查顯示，華爾街的預測區間為35,000至131,000人，共識預期約為65,000人，失業率料維持4.2%不變，平均時薪環比增長0.3%、同比增速則有望降至2.9%，為2021年5月以來首次跌破3%。
高盛預測非農就業人數增加75,000人，高於市場預期，並將私人部門就業增幅估計為70,000人。高盛的預測依據包括：10月調查參考週內首次申請失業救濟人數降至195,000人，低於9月的204,000人；JOLTS數據顯示9月職位空缺意外激增333,000至752.3萬個，創歷史新高；ADP私人部門就業增加86,000人，高於預期；Challenger裁員數據顯示10月宣布的裁員人數為43,994人，同比下降71%，為2023年以來最低。從季節性因素看，高盛還指出，當勞動節假期落在9月較晚時段時，就業數據通常在隨後的10月出現反彈，歷史上平均加速幅度約為50,000人。
不過，也有一些聲音指出存在下行風險。數據服務商 Revelio 的追蹤數據顯示，10月新增就業人數僅為26,000人，低於前月的修訂值67,600人，這是各機構預測中的明顯偏低值。
失業率與薪資：細節比標題更為複雜
失業率數據在周五可能成為比非農就業數據更具市場影響力的變量。
9月未經四捨五入的失業率為4.18%，這意味著極小的波動就足以使其降至4.1%或4.3%。高盛、Turnleaf以及芝加哥聯儲都傾向於認為失業率存在下降風險，認為其可能會向持續申請失業金人數所隱含的更低水平收斂。高盛同時指出，其綜合十項勞動力鬆弛指標的“鬆弛追蹤器”當前讀數為4.6%，“暗示勞動市場實際上比單一失業率所顯示的更加疲軟”。
在薪资層面，若共識預期兌現，年薪增速將在四年多來首次跌破3%。
高盛綜合多項薪資指標的廣義工資追蹤器顯示，第三季度年化環比增速為3.0%，同比增速為3.3%。德意志銀行估算的名義薪資增速代理指標預計將小幅下滑至4.1%，該行認為這一水平「仍能支持穩健的消費支出增長」。值得關注的是，第三季度生產率同比跳升3.6%，遠超2.7%的預期，單位勞動成本則意外下降0.7%。
美聯儲路徑：加息預期被 AI 崩盤侵蝕
在10月的議息會上，聯邦儲備系統（FED）沒有采取任何行動，但有兩名委員投出了反對票。
聯邦儲備系統主席 Warsh 發出信號，表示利率將以「有節制的步伐」上升。就在週四納斯達克暴跌期間，克利夫蘭聯儲的 Hammack 仍表示貨幣政策「需要轉向限制性立場」，並傾向於「更頻繁、幅度更小的調整」；里士滿聯儲的 Barkin 則表示預計將進一步加息，但對「幅度和節奏」尚不確定。
高盛經濟學家預期聯邦儲備系統將在12月實施第二次，也是最後一次加息，將聯邦基金利率目標區間提升至4.00%-4.25%，此後暫停並在2027年底至2028年初重新啟動降息。在本週之前，市場對12月加息的隱含定價約為21個基點（概率約83%）。
經歷週四 AI 板塊的劇烈拋售後，12月會議的加息隱含定價已跌至17.25個基點（概率約70%），2年期美債收益率在牛市陡峭化走勢中下行約12個基點。高盛利率銷售團隊指出，前端和腹部利率面臨的兩大下行風險為：一是特朗普在中期選舉後重新啟動對伊朗的打擊行動，重新燃起通貨膨脹預期；二是 AI 交易瓦解帶來實質性增長衝擊。據 Axios 周四晚間報導，特朗普表示對伊戰爭決定“即將來臨”。
一份好數據，可能是市場最不需要的東西
綜合來看，本次非農數據發布前，勞動力市場基本面呈現出近年來難得一見的強勢格局：初次申請失業金人數接近57年低點，10月裁員數量為2023年以來最低，JOLTS職位空缺大幅增加333,000個，ADP數據好於預期。在此情況下，就業數據超過65,000人共識預期的風險實際上偏向上方，失業率也有可能下行。
問題就在這裡。一份強勁的報告將為 Warsh、Hammack 和 Barkin 在12月加息提供充分的依據——而此時納斯達克剛剛經歷了2020年3月以來最慘烈的一个交易日。
高盛利率销售团队認為，單一數據無法完全消除市場對加息的預期；而更可能的情形是，一個尚可的就業數字將使12月的加息重新浮上檯面，在已有的問題之上再疊加一個利率問題。鑒於目前的持倉格局——CTA策略已開始淨賣出期貨，做多型機構「再度陷入僵局」——這並非觸底反彈的配方。高盛模型顯示，若市場在現有水平再下跌2.5個標準差，未來一週內標普500期貨的潛在拋售規模可達74.8億美元。
值得警惕的是，9月非農數據對8月的修正幅度（從初值下修至133,000人，並最終降至29,000人）同樣值得市場密切關注——上次修正對債市和利率定價的衝擊，不亞於標題數據本身。
